《マーケットストラテジーメモ》08月1週
【推移】

３１日（月）：
ＮＹダウは３日連続の終値ベースでの史上最高値更新。Ｓ＆Ｐ５００は小幅安。特にアマゾンやエクソンモービル、スタバなどが足を引っ張った。
もっともＳ＆Ｐ５００採用銘柄の利益は１０．８％増加の見通しで決して悪くない。第２四半期の雇用コスト指数は０．５％上昇。伸びは前四半期の０．８％から鈍化し、市場予想の０．６％を下回った。「ドル安相場を継続するための単なる口実だったに過ぎない」という指摘もある。結果は決まっていてその方向の材料を発掘するのは市場の得意技でもある。

週間ベースでＮＹダウは１．１６％高。ＮＡＳＤＡＱ総合指数は０．２０％安。Ｓ＆Ｐ５００は０．０２％安。週末の日経平均は下落。終値（１９９５９円）は、週初の寄り付き（１９９７３円）とほぼ同水準。「一目均衡表ではほぼ雲の上限、週足では１３週線までで下げ止まっている」という見方だ。

週間では約１３９円の下落で週足は３週ぶりに陰線。週間ベースで日経平均株価は０．７％安。２週続落。ＴＯＰＩＸは０．５％安。３週ぶりの反落。東証マザーズ指数は２．３％安。３週ぶりの反落。日経ジャスダック平均は０．６％高で６週続伸（累計３．９％上昇）。東証２部指数は１．０％高で６週続伸（累計５．３％上昇）。
８月日経平均株価がこの１０年間では３勝７敗。過去２７年間では１０勝１７敗。１２カ月中順位は最下位。ＮＹダウはこの１０年で５勝５敗。１９９３年からの平均騰落率はマイナス０．９％で最下位というのが過去の記録。

月末の株価にかかわらず月初日高というのが過去１３カ月のアノマリー。月の第１営業日の日経平均は昨年７月以降１３カ月連続で上昇している。
大和のレポートなどでの指摘は「日本市場の毎月初。アセット・アロケーションの変更等によって、債券から株式に資金シフトが行われているように見える。
企業が四半期業績発表を終えた１１月・２月・５月の翌月初には日経平均は２００円を超える上昇」。この月初高アノマリーが続くとすれば月末安は良い買い場ということになろうか。過去５０年での平均パフォーマンスがマイナスというのがＮＹの８月。

東京もワーストパフォーマンスだ。「夏枯れ」と一言で片付けていいものかどうかは疑問。「過去の大幅下落からほぼ９年。そろそろ」なんて免罪符も聞こえている。ネガが心地よく響くようなポジなマインドは、塩漬けがなくなれば来るのだろう。いつも「下げるなら買い場」という境地を邪魔するのが過去の実績。確かに市場には無尽蔵にお金がある訳ではない。東証１部の売買代金が３兆円近くまで膨らんだのは月末要因と東芝とセイコーエプソンの入れ替え。マインドが紅潮した訳ではない。

７月の日経平均株価は月間で１０４円の下落。４ヵ月ぶりの下落となった。７月の変動率は１．３％（上下２７０円）と１９８０年１１月以来３６年８ヵ月ぶりの低水準。ＮＹダウが２．４％、ドイツＤＡＸが３．９％、韓国総合指数が３．０％。確かに東京の膠着感が目立っている。４〜６月のＧＤＰは２．６％増という民間予測。空売り比率は４０．７％と２日連続の４０％越え。４月２０日の４０．８４％以来の水準まで上昇してきた。「市場予想に届かなかった４〜６月決算銘柄への日計り空売り増加」との解釈だ。

日経平均算出の除数は２６．３０１→２６．５８１に上昇。日経平均は３４円安の１９９２５円。後場プラスになった場面もあったが結局は小幅続落。「ソフトバンクが下落幅を拡大し相場の重石。堅調だったＴＯＰＩＸも下落した。引け後のリバランスに絡んだ売りが散見される。こう着状態は８月下旬の米ジャクソンホールでの会合まで続くのではないか」と夏枯れコメントも聞こえてきた。

「８月のパフォーマンスが良くない」のアノマリーと「月の初日は１３ヶ月連続高」のアノマリーの綱引き。上海総合指数は４日続伸して３ヶ月ぶりの高値水準。香港ハンセン指数は２５ヶ月ぶりの高値だが見えないフリ。

結局７月は月足陰線。東証１部の売買代金は２兆９０６７億円。東芝の影響大だったということだろう。値上がり銘柄数は６８５銘柄と全体の３３％。値下がり銘柄数は１２２６銘柄で全体の６３％。東芝が３．５億株の大商いで上昇。エプソン、野村、日立、武田薬、デンソー、日金属、エムアップ、高周波、リオンが上昇。三菱ＵＦＪ、重工、ガンホー、日産、ファーストリテ、東エレ、ソフトバンク、ファナックが下落。

１日（火）：
週明けのＮＹ株式市場も相変わらずマチマチの展開。ＮＹダウは５日続伸。４日連続で史上最高値を更新した。背景は主要企業の好調な決算との解釈。特にインドからの航空機受注観測からボーイングの上昇が目立った。ホームデポやゴールドマンも上昇している。
主要５００の第２四半期決算は前年同期比１０．８％増益。利益水準は切り上がってきている。ＮＹダウは７月、月間で２．２５％高、４カ月連続上昇。
一方で主力ハイテク銘柄には売り物が続きＮＡＳＤＡＱ総合指数は３日続落。アマゾン･ドットコム、グーグルの親会社であるアルファベットなどＦＡＡＮＧ銘柄が安くハイテク株の重石となった。「成長期待で上げていたハイテク株から、出遅れの目立っていた金融株に資金が移動」という指摘もある。シカゴ購買部協会景気指数は５８．９と市場予想（５９．５）を下回って着地。仮契約住宅販売指数の伸び率は市場予想を超えて着地。
ほとんど見向き去れない経済指標だった。

２９日付の投資情報誌バロンズ電子版の特集は「ＶＩＸショートは危険なゲーム｣。歴史的に低水準にあるＶＩＸ(恐怖）指数が急騰するリスクを指摘。「Ｓ＆Ｐ５００が３〜４％下落局面では、ＶＩＸ指数をショートにしているＥＴＦなどがポジションを手仕舞う必要に迫られる。ＶＩＸがロケットのように急騰しかねない」というコメント。これも未来の免罪符の一部だろうか。

日経朝刊１面では「上場企業７割が増益」の見出し。進捗率は２９％。３月決算企業の３３％、時価総額で４２％の企業が通過した第一４半期決算。経常利益は２９％増。純利益は６３％増。製造業の純利益は８２％増。この現実が見えないフリというのが相場の弱さの根源だろう。
日経平均は一時２万円回復と新興市場の急落の混在。東証１部の新高値は１１６銘柄。一方マザーズ市場の値上がり銘柄は１８銘柄。極端なコントラストとなった。
市場では「謎の月初高」との声。「これで１４回目。その翌日の７月は反落。６月、５月は続伸。特に６月はいきなり２万円乗せ」という声が聞こえる。ドル建て日経平均は１８１.３６ポイントまで上昇。年初来高値の１８３．８４（６月６日）に接近してきた。ＮＴ倍率は１２．２７と１月７日の１２．１８に接近。下向きに転じた２５日線（２００５９円）からはマイナス０．４％の乖離。

信用買い残は４２８億円増加し２兆６６３９億円。１年４ヶ月ぶりの水準まで積み上がった。売り残は６９億円減少し９４３７億円。空売り比率は３９．６％と３日ぶりの４０％割れ。新高値は１１３。７月１０日以降１６日連続で１００を上回った。
東証１部の上場銘柄は２０２４。その５％が連日新高値という現実。「日々の騰落率は１％程度で膠着感」という表面とは違った個別物色。この日々の動きを感じることも重要だろう。

日々の騰落率。７月は毎日１％以下だった。２００５年７月以来１２年ぶりの出来事だ。前日までで騰落率１％未満の日は４１日連続。今年最後に騰落率が１％を超えたのは６月２日。１年ぶりに２万円を回復した日だった。しかし６月５日からは４１日連続で１％未満。過去の記録は１９８７年７月以降で見ると８９年７月２６日から９月２５日の４３日間。

日経平均株価は６０円高の１９９８５円と３日ぶりの反発。大引け間際に一時２万円に乗せた場面もあった。月の初日株高アノマリーは１４ヶ月連続。東証一部の売買代金は２兆６０３５億円。値上がり銘柄数は１１１２で全体の５５％。三菱ＵＦＪ、ＪＡＬ、伊藤忠が上昇。日立、パナソニック、ソニー、ニチレイが下落。

２日（水）：
８月初日のＮＹ株式市場は上昇。ＮＹダウは６日続伸となり５日連続で終値としての市場最高値を更新。２万２０００ドルに迫る局面を迎えた。ＪＰモルガンは１．３４％高、ゴールドマン・サックスは０．７４％高。「共和党とトランプ大統領の減税とインフラ支出拡大の政策期待は後退。
しかしＮＹダウは年初来で１１％上昇。ワシントンの政界で政策が全く前進していない点を踏まえると偉業が成し遂げられた」という声が聞こえる。Ｓ＆Ｐ５００のＰＥＲは１８倍で１０年平均の１４倍を上回って推移している。もっともフォードやＧＭなど自動車セクターは下落。引け後に発表されたアップルの決算はアイフォーンの販売が市場予想を上回り売上高が７．２％増で着地。
株価は時間外で約６％上昇。過去最高値を上回った。

ＶＩＸ（恐怖）指数はほぼ変わらずの１０．２７。ＶＩＸ指数のオプションの出来高は約１７万枚と通常の１．２倍。「短期的なヘッジに傾いている。９月２０日に指数が２６以上なら最大の利益を得る取引になっているとの観測」との指摘がある。ＩＳＭ製造業景気指数は５６．３で着地。２０１４年８月以来およそ３年ぶりの高水準をつけていた前月の５７．８から低下。市場予想の５６．５を下回った。

日経朝刊スクランブルでは「仮にＰＥＲが１４倍でも、計算上はＥＰＳが１４７０円程度まで切り上がれば日経平均は２０１０００円に届く」との勇ましい指摘。全体の３６．４％が通過した第１四半期決算は売上高７．９％増。経常利益３１．７％増、純利益５８．９％増。通期売上高は５．５％増とプラスに転じ、経常利益は７．７％増。純利益は１３．２％増。
３月末の日経平均株価１８９０９円に増益率１３.２％を乗じれば２１４０４円と計算可能だ。

垣間見えた苦心の文章のテーマは東芝の２部降格。シャープの時価総額１．９兆円、東芝が１．１兆円。これで２部市場の３割近い。東芝の前期最終赤字は１兆円近く。２部上場５００社の利益合計額を上回る。前期実績ベースのＰＥＲが計算不能になる可能性が指摘された。
一方で日経平均は東芝の替わりにエプソンが採用。「日経平均の予想ＰＥＲやＥＰＳの正確性がさらに増す」。「さらに」というのはどうだろう。「少し」程度のものではないかと思うが日経平均株価だけに「さらに」と付け加えざるを得なかったのだろうか。「東芝のせいで仮の指標、という皮肉もあった投資のモノサシは角度が一段と高まる」。そして登場したのは「まずは１５年８月に付けたアベノミクス相場の高値（２０８６８円）を試せるか」。だいぶ強気の相場観が登場し始めた印象。

日経平均株価は９４円高の２００８０円と続伸。上げ幅は一時１２７円まで拡大し２０１００円台まで戻した場面もあった。終値で２万円台を回復するのは７月２７日以来。「ＴＯＰＩＸ　コア30」の上昇率はＴＯＰＩＸを上回った。
東証１部の売買代金は概算で２兆４５１０億円。東証１部の値上がり銘柄数は１１７２と全体の５８％。日電産、株式分割を考慮した実質ベースでの上場来高値を更新した。村田製、ＴＤＫ、日東電、ＪＦＥ、キーエンスが上昇。マキタ、スタートト、ＳＵＢＡＲＵ、スズキ、ニチレイ、ヤマトＨＤが下落。

３日（木）：ＮＹ株式市場は続伸。ＮＹダウは終値で初めて２万２０００ドルを突破。７日続伸し６日連続で史上最高値を更新した。アイフォーン販売が好調で前日の決算発表が好感されアップルが上昇のけん引役。日経平均採用銘柄のＰＥＲは１４．３４倍でＥＰＳは１４００円（前日１３９１円）まで増加。全体の４０．３％が通過した４〜６月決算での今期純利益が１２．８％増加も効いて来ようか。２５日線（２００５３円）をようやく上抜けたのも心強いアシスト感だ。

日経マーケット面では「資本効率高い銘柄に資金」の見出し。ＲＯＥ（自己資本利益率）などを基準に構成されているＪＰＸ日経４００指数が上昇。約１年１０ヶ月ぶりの高値水準となり、２０１４年の算出以来の高値にあと７００ポイントに迫った。年初からの上昇率は６．８％で日経平均の５．１％を上回って推移。

興味深いのは「自社株買いの減少」。東証１部上場企業の１〜６月の自社株買いの総額は前年同期比半減。むしろ設備投資意欲の高まりが感じられるところだ。ＮＹで「自社株買いよりも未来の成長のための設備投資」と言われる前に東京の方が進んでいるのかも知れない。その意味では未来の企業業績に自信を持つべきだろう。

総合面では「日本企業の稼ぐ力に別指標ＲＯＡ」の記事。欧米かぶれチックなＲＯＥ（自己資本利益率）よりもＲＯＡ（総資産利益率）重視の姿勢。
背景は政府の「未来投資戦略２０１７」。ＲＯＩＣも含め、アレコレとモノサシを替えるところに市場の面白さが同居している印象。

日経平均株価は５０円安の２００２９円と反落。後場の値幅はわずか４３円と終始マイナス展開でやはり値動きの乏しい展開。「水曜が９４円高、木曜が５０円安。差し引き合計ではプラス」という見方もある。月曜から木曜まで４日間の値幅が約１３０円。これで騰落率１％未満は４３日連続となり８９年とタイ記録。新高値は１３５と増加し１８連続の３ケタ増だ。「雇用統計を控え様子見姿勢」とか「アップル関連ハイテク株は落穂拾い」なんて揶揄も聞こえる。１ドル１１０円台を嫌気した売りものと日銀のＥＴＦ買い期待が交錯した格好。
雇用統計控えという取ってつけたような見方もあった。決算を背景とした個別株の動きは逆に顕著。新高値銘柄は１５３。
東証１部の売買代金は２兆２４３９億円。値上がり９８６で全体の４８％値下がり銘柄は８９６で全体の４４％。古河電、ＡＮＡ、双日、ファーストリテ、商事、イソライト、エムアップ、ＴＹＫ、あらた、ニチコンが上昇。任天堂、トヨタ、ソフトバンク、ＵＡＣＪ、丸紅、日立造、カシオが下落。

４日（金）：
ＮＹ株式市場はあいかわらずマチマチの動き。ＮＹダウは７日連続で過去最高値を更新。８日続伸は２月２７日にかけての１２日続伸以来となる。Ｓ＆Ｐ５００とＮＡＳＤＡＱはハイテクセクター中心に下落。アップルの１％安、アマゾンの０．９％安が足を引っ張った。節目を越えた後に数日間足踏みするのはよくあること」という楽観論。あるいは「企業収益が株式市場を支え、消費者も後押し。今の米国はゴルディロックスだ」という声も聞こえる。国債価格は上昇（利回りは約１週間ぶりの水準に低下）。
雇用統計で非農業者部門雇用者数の増加幅は６月の２２．２万人より少ない１８．３万人増の予想。１２月の利上げ確率は約４４％。ややこしいのは為替と株価の関係。日本株とドル円の相関性は低下しているがそれでも円高は当面の日本株下落要因。

一方でドル安はＮＹ株の上昇要因。この面倒な方程式の解を見つけられないから動意薄なのだろう。机上でしか物事を考えない向きが多いから業績の向上を信頼できず下期以降を疑う姿勢。現場感覚を忘れた株式市場の面目躍如だ。

引け後にはトヨタ自動車の決算発表。「大事なのは雇用統計よりもこちら。その内容と週明けの株価反応。それ次第で夏相場のスケールが決まってくる」というのは正しい意見だ。

日経平均株価は７６円安の１９９５２円と続落。終始２万円を上回らず日中値幅は５１円。これで騰落率１％以下は４４日継続と記録更新となった。ＴＯＰＩＸも続落。ＪＰＸ日経４００は４日振の反落。１３週移動平均（１９９４６円）はかろうじて保った格好。「先高観は乏しく裁定買い残が膨らまない。海外投資家不在の相場が続いているし今晩の米雇用統計発表を控えて全体は様子見ムード」との声が聞こえる。

日経平均をＴＯＰＩＸで割ったＮＴ倍率は一時１２．２３まで低下。取引時間中としては２０１６年２月４日以来の低水準を付けた。 東証１部の売買代金は２兆１５５３億円。値上がり銘柄は１１０７で全体の５４．７％。値下がり銘柄は７７５で全体の３３．８％。任天堂、スズキ、ルック、グンゼ、マツダ、古河電、滝沢鉄、イマジカロボ、ホシデン、イリソが上昇。トヨタ、ＵＡＣＪ、丸紅、東エレ、伊藤忠、エムアップ、日本通信、日カーボン、極東開発が下落。

（２) 欧米動向
アップルが過去最高値を更新。
業績もさることながら同社が海外に保有する現金は２５６８億ドル。
トヨタの時価総額を遥かに凌駕。
オラクルやウォールマートの時価総額も上回っていることも再認識されたのだろう。
何でも欲しがる市場からは「既に年初来で２３％上がっているハイテク株。
さらに上昇するには自社株買いを減らして生産性向上のための技術投資を増やすことが必須」という声も聞こえる。
もっとも満足感は満ちている。
「トランプ大統領が政策課題を成し遂げてもそうでなくてもＧＤＰへの効果もしくは悪影響は乏しい。
今後行う可能性がある税制改革は、既に改善しつつある米経済への添え物にすぎない」との楽観論も聞こえる。

Ｓ＆Ｐ５００採用銘柄の予想ＰＥＲは約１８倍。
長期平均の１５倍を上回っている。
「投資家は、現在の比較的割高なバリュエーションを正当化する根拠として企業業績に注目」という声が聞こえる。
今週は１３４社が四半期決算を発表する予定だ。
また第２四半期のＧＤＰ速報値は年率換算前期比２．６％増で着地。
前期の１．２％増から成長が加速しており個人消費や設備投資の伸びは本来評価されるレベル。
「あまりも長く株高が続くと、良い指標にも悪い点を探り出そうとする傾向が出てくる。
現在の市場には、こうした雰囲気が感じられる」という指摘は結構興味深い。

ＮＹから聞こえてくる警鐘という名の免罪符。
「野球で言えば８回に入った気がするが試合がいつまで続くかわからない」。
根拠はシラー教授の景気循環調整後のＰＥＲが３０倍。
長期平均は１６倍であり、３０倍を上回ったのは１９２９年と２０００年の２回。
もう一つがバフェット指標。
「その国の株式の時価総額はその国のＧＤＰと大きく乖離しない」。
ＮＹＳＥとＮＡＳＤＡＱの時価総額合計は２９．４兆ドル。
アメリカのＧＤＰは１９．２兆ドル。
時価総額はＧＤＰの１．５倍。
時価総額は過去最大。
そう言われれば「逆転ヒット打たれるかも」という気にさせられるのかも知れない。

（３）アジア・新興国動向
上海総合指数は８月１日に年初来高値を更新した。
２０１６年１月以来、１年７カ月ぶりの水準になる。
ＭＳＣＩが６月に人民元建て株式を新興国株指数に組み入れると発表して以来の資金流入継続との観測。
特にＭＳＣＩが組み入れる大型株の上昇が目立っているとの指摘。
一方でベンチャー企業が集まる「創業板」は低迷。
中身ではく外見で動いている印象。


【展望】
スケジュールを見てみると・・・

７日（月）：景気動向指数、米消費者信用残高
８日（火）：景気ウォッチャー調査、中国貿易収支
９日（水）：マネーストック、中国消費者物価、生産者物価
１０日（木）：機械受注、企業物価指数、都心オフィス空室率、オプションＳＱ、米生産者物価、財政収支
１１日（金）：山の日で休場、米消費者物価

２市場の信用残。
買い残は前週比４２８億円増の２兆６６３９億円。
売り残は６９億円減の９４３７億円。
金額ベースでの信用倍率は２．８倍。
これはまだ許容範囲だろう。
ただ株数ベースで見ると買い残３兆１４９６万株。
売り残８１９６万株。
信用倍率３．８４倍。
これは少し重い水準だ。
もっとも金額ベースの直近最大値は２０１５年８月の３兆５８７１億円。
まだアローワンスはあろうか。
一方で裁定残。
７月２８日時点の裁定買い残は２週ぶりに減少。
前週比３６１億円減の１兆５８５４億円。
４月２８日時点以来３カ月ぶりの低水準となった。
裁定売り残高は２週ぶりに増加。
売り残は前週比７１２億円増の２２２９億円。
買い残の直近のピークは２０１５年１１月に３兆４５１１億円。
その前が２０１５年５月の３兆６９９７億円。
信用も裁定もあと１兆の余裕となっている。

膠着相場の下値支えの要素は日銀のＥＴＦ買い。
月間動向を見てみると・・・。
１月５６２４億円買い（８回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス９回、買い入れ確率８８．８％。
２月４９２７億円買い（７回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス１３回、買い入れ確率５３．８％。
３月５０６８億円買い（７回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス１３回、買い入れ確率５３．８％。
４月５０７５億円買い（７回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス９回、買い入れ確率７７．７％。
５月３６３５億円買い（５回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス１０回、買い入れ確率５０．０％。
６月３６４０億円買い（５回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス９回、買い入れ確率５５．５％。
７月４２４２億円買い（６回）、前引けＴＯＰＩＸマイナス１０回、買い入れ確率６０．０％。

（兜町カタリスト　櫻井英明）