21日（月）
金曜の売買代金は１兆１５０２億円と４月４日の１兆５６６３億円を大幅に下回った。今年 最低を記録。これは２０１２年１２月１２日の１兆６２７億円以来の低水準。背景はイースター休暇（ＮＹ３連休、 欧州４連休）での参加者不足との指摘。そして「これが外国人投資家の売買比率６割超マーケットの現実」との声。 一方で「閑散に売りなし」なんて解釈も聞かれる。因みに日本は先々週が下落率７．３％で週間下落率トップ。先週 が上昇率４％で週間上昇率トップ。天国と地獄の反復は「空恐ろしさを豊かさへ」を実践している。日経平均株価は ３．８９円安の１４５１２円と小幅反落。規制緩和観測報道を受けたアイフル・オリコが上昇。東京製鐵が下落。

22日（火）
大和のレポートの指摘。「３月２３日の朝日新聞。安倍首相が麻生財務相、菅官房長官、甘 利経済再生相と４者会談。「アベノミクスは株価で評価されるということが分かりやすい半面、下がった時も分かり やすい」と語ったと報じた。今回は安倍・黒田会談が先週１５日。麻生発言が１６日。政治日程としては１５日告示 の衆院鹿児島２区補選を意識した可能性がある。消費増税後の国政選挙ということで、アベノミクスの試金石と言え る。２７日の投票に向けて株高を演出したいのではないかと勘繰ってしまう。６月に纏められる成長戦略の概要が明 らかになる５月。（昨年の成長戦略取り纏めは第一弾4/19、第二弾5/17、第三弾6/5、最終6/14）。消費者態度指数 は消費増税を決定した１０月から下落。これは前回１９９７年の消費増税時と同じ推移。前回はそれでも４〜６月期 は戻った。株価も同様で４月１１日がボトムだった。今回もザラ場では４月１１日が今のところボトム」。日経平均 株価は１２３円安の１４３８８円と続落。前場はべＮＹ株高を好感して１４６００円台に乗せる場面もあったが、後 場に先物から反落。不動テトラ、東亜道路などが上昇。アイフル、サムコが下落。

23日（水）
日経１面トップは「海外長期マネー、日本株に」の見出し。経済紙なのか専門紙なのは判然 としない形態。「年明けからヘッジファンドのような短期の投資家が売り手に回り、株価は下げているが、今の水準 を割安と判断する投資家の買いが下支えしている」との解釈。「４月は買戻しや新規保有の報告が約７０件と月間２ ０件を下回っていた１月までのベースの３倍に急増。一方で保有を減らした報告は２０件弱にとどまる」。確かに取 材の過程でも外国人投資家のヒアリングが急増しているという話しは頻繁に聞く。現場と市場のギャップは、経営マ インドと投資心理のギャップでもある。薄商いの中の反発。高値引けとはなったものの売買代金は１兆５４３６億円 。８営業日連続で２兆円割れ。日経平均の値幅は上下８６円。４月のＨＳＢＣ中国製造業ＰＭＩ速報値は４８．３で 市場予想と一致。４ヶ月連続で５０を下回っているものの６ヶ月ぶりの改善で波乱なし。西武ＨＤの無難な船出も悪 材料にならずひとまずホッとした市場関係者は多い。来日したオバマ大統領は「すきやばし次郎」で「人生で一番美 味しい鮨」と絶賛。あとは、魚でなく牛と豚に左右されることになるのだろうか。日経平均株価は１５７円高の１４ ５４６円と反発。高値引けとなった。岩崎電Ｍ、アイフルが上昇。農薬、ＪＳＲが下落。好決算でも「市場予想に達 していない」として売られる銘柄が散見される。

24日（木）
日経トップは「日米合意へ最終調整」。もしも鮨で軟化したなら悪くない方向ではある。市 場の評価はないだろうが「尖閣に安保適用」は結構なサービスとも思える。自民党の若手議員は８７名も集まって法 人税減税へ決起集会。烏合の衆という揶揄の聞こえないでもない。あとは週末の鹿児島補選と沖縄市長選が気にかか るところ。日経平均株価は１４１円安の１４４０４円と反落。住友鉱、日本航空電子が上昇。信越化学、アコム、サ ニックスが下落。

25日（金）
決算はアップルやフェイスブック、マイクロソフト、アマゾンが頑張ってＧＭが苦戦の構図 。市場が変化し、消費の方向は刻々と進化している。ところが旧来依然の企業は、ココをアップデートできていない 印象。何もアメリカばかりでなく、これは日本も一緒なのだろう。だからこその規制緩和なのだろうが、その始めの 一歩がなかなか踏み出せない。ＴＰＰ交渉での既得権益と選挙重視の姿勢はお互い様。これでは、ＮＹダウもあきれ て前日比０．００となるのも致し方なし。もっとも東京のように強い幻滅感に支配されてのマイナス展開よりはマシ だが・・・。頃はゴールデンウィーク。「ＧＷ自動車１０連休」の見出しが「ＧＭ自動車１０連休」に見れて仕方が ない。トヨタ、ホンダ、日産は明日から１０連休。その傍らで装置の整備などに借り出される装置メーカーもあるだ ろう。
オムロンの純利益が過去最高だったことの証左にもなろう。東芝・日立は２９日から６連休。一方で富士電機は長野 山梨のパワー半導体工場が無休で稼動。受注のサマはこのあたりから類推できようか。日経平均採用銘柄のＰＥＲは １４．１倍でＥＰＳは１０２０円。なかなか増えてこない。今日以降の決算発表に期待というところか。日経平均株 価は２４円高の１４４２９円と小幅反発。東証１部の売買代金は１兆７５７８億円と１０日連続での２兆円割れ。ア イフル、日立金、富士電機、川重が上昇。資生堂、オムロン、テルモが下落。

(２)欧米動向
最近のバロンズ誌のコラムは「割高でも投資する価値」。
興味深い表現があった。
↓
ＰＥＲは計算が単純な指標。
低ＰＥＲ銘柄が高ＰＥＲ銘柄を長期的にはアウトパフォームするという研究も多い。
しかし、目を見張るようなリターンは往々にしてプレミアム状態の銘柄で生じる。
マイクロソフトの１９９０年代のＰＥＲは４０倍超だったが、株価は９７倍へと上昇した。リスクが低ければ、高Ｐ ＥＲ銘柄は優良な投資対象になり得る。
ＮＹ大学大学院のアスワス・ダモダラン教授の指摘。「仮に、無リスク株式があればＰＥＲは４０倍が妥当。
ＰＥＲが４０倍であればその逆数である益周りは２．５％。現在の米１０年国債の２．６％の利回りと同水準となる 、株式の場合は、配当が毎年増加傾向にあるいので現在利回りは国債利回りより低くても良い。
これはＰＥＲの上昇を意味する。
同様に低金利は株価の魅力を高める。
問題は・・・。
リスク指標として過去のボラティリティのような不完全な代用物を用いること。あるいは主観的な査定を必要とする こと。結論としては、企業が極めて高い増収率を達成し、高いＲＯＥが伴えば高ＰＥＲ銘柄は妥当な投資先であろう 」。
禅問答に聞こえるかも知れないが・・・。

(３)アジア・新興国動向
あまり騒がれなくなった中国。日経でもアジアＢＩＺ面が新設されたが、登場するのはインドやインドネシア、ベト ナム、タイ、バグラシッシュなど。しばし平穏な時期なのだろう。

【展望】

スケジュールを見てみると・・・。

２８日（月）
米中古住宅仮契約
２９日（火）
昭和の日で休場、米ＦＯＭＣ（〜３０日）、ケースシラー住宅指数

３０日（水）
日銀金融政策決定会合、日銀展望レポート、黒田日銀総裁会見
米ＡＤＰ雇用統計、１〜３月期ＧＤＰ

１日（木）
月新車販売台数、クールビズ開始、米ＩＳＭ製造業景況感、中国製造業ＰＭＩ

２日（金）
失業率・求人倍率、家計調査、マネタリーベース、米雇用統計、製造業受注


ＧＷの割には何かとイベントの多い週。

２９日（火）新月＆金環日食、昭和の日で休場、ＦＯＭＣ。３０日（水）ポイントの日。日銀金融政策決定会合。 最終的には週末の雇用統計に振り回される結果になるのだろうか。４月月足陽線基準は１４７９１円とはるか上。 昨日段階で２５日線は１４５０８円。７５日線は１４８３５円。２００日線は１４６５８円。２６週線は１５０１７ 円。いずれも上に立ちはだかっている。

そろそろセルインメイの時期。
５月に天井を打つのかどうかが最大の関心事ではあろう。確かに２０１０年以降、５月の日経平均は４年連続での下 落。ＮＹは１０年〜１２年と３年連続で下落。しかし一方で「バイインメイ」との声も聞かれ始めた。過去１０年の 日経平均の５月の騰落状況は下落６回、上昇４回。ＮＹダウも下落６回、上昇４回。所詮、リーマンショック以降に 有名になったアノマリー。流行り廃りの流れの中に埋もれても問題ないような気がする。
呪縛からの解放こそ求められている。

そういえば・・・。
アノマリーはひとつ消えつつある。
それはイースター休暇の前後３日間の株価の推移。「休暇前は上がりやすく、休暇後は下がりやすい」というもの。 １９６８年以降、イースター休暇後の３日間で株価下落確率は約７０％。特にＮＡＳＤＡＱとラッセル２０００に顕 著とされている。因みにイースター明けの週のＮＡＳＤＡＱ。昨年はマイナス１．９５％、２０１２年がマイナス２ ．２５％の下落。もっとも１１年はプラス１．８９％、１０年プラス２．１４％、０９年プラス１．２４％。０６年 以降６年連続で上昇していた。
「セルインメイ」のアノマリーだって所詮こんなものだろう。

目にはさやかに見えないが、底流で蠢いている動きはある、例えば国債の売買高が減少していること。日銀が債券を 買い上げているから売買が細り、商いが成立しない日も１３年ぶりにあった。しかしそれだけではなかろう。２０１ ３年の国債の売買額は０４年以降で最低水準となった。相場変動率が低下し利益を出しにくい傾向が背景にあろう。
因みに都銀・地銀・生損保・外国人が売った国債の金額は８９９兆円。０４年以降初めて９００兆円を割り込んだ。 買った金額は９０１兆円。これも０４年以降で最低水準。特に都銀の売買額の減少が目立っている。
７７兆円売りの６３兆円買いで前年比でほぼ６割も減った。商いのプレイヤーが減少した国債市場、取引妙味の減っ た国債市場。その代わりとなるのが、外国債券なのか、あるいは他の商品なのか。

大切なのは金利動向＝債券相場の行方だろうか。
まずは日銀の金融システムレポート。
今年度前半に長期金利が２％上昇する場合のケーススタディを発表した。金融機関の自己資本比率は景気動向に関わ らず規制基準を上回るとの予測。金利がすべての年限で１％上昇した場合の金融機関の保有債券の評価損は７．５兆 円との試算。国債の保有量の減少から評価損は減るという。
興味深いのは以下のコメント。
「金利上昇に景気回復が伴えば、債券の評価損よりも利ざやの改善や株価上昇の影響が上回り、自己資本比率は上昇 する」。とてもバラ色のシナリオだし、これをベストシナリオとしているらしい、
ただ、換言すれば「バブル」という状況を想定していることでもあろうか。これは日銀が一番危惧していることなの だが・・・。

そして明治安田生命は国債のリスク管理を強化する方針を打ち出した。金利急騰の予兆が見られる場合は早期に日本 国債を売却する体制を整えたという。同社の債券保有は１６．９兆円。新規投資に回す８０００億円のうち３０００ 億円は外債に向けるという。また住友生命は日本国債購入規模を低下させる方向。そして外債を５０００億円程度増 やすという。しかも今年年末の想定為替レートは１０８円なので１０００億円程度は為替ヘッジなし。
どうも日本国債からの逃避が透けて見えてきた。
沈む船から逃げ出すネズミのような印象。
となると、マネー争奪の戦いは外債と株式ということになってくる。面白い事に、運用の現場はインフレを危惧して いる。壮大なババ抜きゲームあるいはライアーズポーカーの始まりの予感。
もっとも年率０．６％程度の利回りの国債で運用してきたのが根本的間違いではあろう。